比尔格拉斯和美国债券市场分析

刘以栋    03/05     4272    
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比尔格拉斯和美国债券市场分析

 

刘以栋

 

大家都知道做股票投资的巴菲特,但是跟巴菲特齐名的债券投资专家比尔格拉斯却不是家喻户晓的人物。个中原因应该是:股票容易理解,同时也容易投资;债券比较复杂,并且也不容易买卖。


最近因为格拉斯跳槽换工作,所以他的消息在美国财经媒体铺天盖地而来。我想借此机会,给大家介绍一下格拉斯的个人情况,美国债券投资的分类以及当前美国债券市场分析。


比尔格拉斯(William "Bill" Gross)1944年生,今年70岁。格拉斯生于美国中西部的俄亥俄州,10岁时随家迁往加利福尼亚州。格拉斯父亲是一家钢铁公司的销售经理,母亲不工作。


格拉斯1966年毕业于美国杜克大学,获得心理学学士。随后参加海军。1971年取得加州大学洛山矶分校工商管理硕士。格拉斯一度在拉斯维加斯赌场工作,这段经历对他后来的投资行为影响深远。


格拉斯在1971年建立了太平洋投资公司(Pacific Investment Managment, PIMCO),是公司创建人之一,任首席投资执行官。太平洋投资非常成功,其管理的资产达2万亿美元,是美国最大的债券管理公司。他自己管理的债券基金资产达2000亿美元。格拉斯个人资产也达到23亿美元。他在太平洋公司的收入达到2亿美元一年。2014年9月,格拉斯跳槽到骏利资产管理公司(Janus Capital)。


格拉斯在这种情况下跳槽,确实让人难以理解。首先,他已经70岁了,早已到了退休年龄,还折腾什么。格拉斯自己的解释是,他不愿意退休,他喜欢在投资市场给客户赚钱。其次,既然他不愿意退休,为什么要跳槽。这是个语焉不详的问题,太平洋投资公司和格拉斯都不愿意谈论。有消息说,格拉斯跟管理层不和,所以是被赶走。骏利公司的总裁是格拉斯的老同事,骏利的债券基金刚创立不久,只有一千三百多万资产,便于管理。


格拉斯的成功,可以用中国的天时,地利和人和来概括。


天时,格拉斯创建太平洋管理公司是在上世纪七十年代,那时美国政府债券利率高达20%,就是说,如果你那时买美国政府长期债券,就可以取得20%的年回报率。从1971年到现在,是美国政府债券的30年牛市,赶上那个机会,也是一种幸运。现在美国政府10年期债券只有2.5%的利率,格拉斯再有本事,也不能取得当年的那种回报率。


地利,太平洋管理公司位于加州,远离美国东部的金融中心如纽约和波士顿,这样竞争就不是太激烈。


人和,则显示了格拉斯的个人魅力。格拉斯认为,债券投资专家需要三分子一数学,三分之一经济学和三分之一赌博知识。格拉斯在这方面确实显示了他的才华,所以成为债券市场的成名人物。在他宣布离开太平洋公司的当天,美国40万亿的债券市场为之波动;太平洋公司的母公司股票下跌,而骏利公司的股票则上升了30%以上。从格拉斯宣布离开太平洋管理公司,太平洋公司管理的资产流失超过200亿美元。有人预计未来流失将超过500亿美元。以每年1%管理费来算,就是2亿到5亿美元的管理费收入。


大家都认为未来美国的利率会往上涨,但是对上涨速度和幅度有分歧。格拉斯认为未来美国经济增长幅度会缓慢,类似于日本。每年增长2%左右,他称为新常态(New Normal)。


在分析美国债券市场以前,我想在这里简单介绍一下债券投资基本知识。

债券有不同的分类方法。如果以债券到期分类,则有短期债券(一般两年内到期),中期债券(5到7年到期),长期债券(10年以上到期)。


如果以债券发行公司的信用等级分类,则有美国政府债券,投资等级债券,高利率债券(垃圾债券)。


如果以税收政策分类,则有政府债券,公司债券和城市债券(利息一般不缴税)。在城市债券里面,又可以按债券到期分类,信用等级进一步分类。


如果以投资风险分析,则高质量的短期债券投资风险低,回报也低;低质量的长期债券投资风险高,回报也高。


当然,除了以上的分类以外,还有可转换债券,有抵押债券等。同一家公司发行的债券,债券期限和信用等级也可以不一样。


同时,债券的信用等级的定义也在变。以前,对同一家公司发行的债券,如果破产后损失的幅度不一样,那么债券的信用等级也就不一样。现在信用等级公司想把破产和损失分开,即破产的信用等级是一样的(Probability of Default, PD),但是,破产后的损失幅度可以是不一样的(Loss Given Default, LGD)。


这里讲句题外话,绝大部分金融风险分析人员是在债券领域(Fixed Income)。债券行业对员工的教育程度要求更高。


债券投资的风险在于利率风险和信用风险。对于高质量的债券,主要是利率风险。利率上升,债券价格下降。对于低质量的债券,则既有利率风险,也有信用风险。


债券投资原则跟股票投资一样,要分散投资。既要按到期时间不同作分散投资,也要按信用等级不同作分散投资。


美国长期资本管理公司通过购买低信用债券,卖空美国政府债券来赚取利率差价,结果赶上俄国破产,低信用债券跌价,美国政府债券涨价,长期资本两边赔钱,最后要美联储组织银行来拯救,才没有给金融市场带来混乱。


加州橙子县,通过购买长期债券,卖空短期债券来赚取利率差价,结果利率曲线波动,短期利率下降,长期利率上升,也是两边都赔钱,结果导致橙子县破产。世上没有免费午餐,这是很好的证明。


现在美国股票市场在高位徘徊。在可以预见的将来(半年到一年内),美国股市应该有回落期,在这段时间里,美国政府债券价格会上涨,而高利率债券价格却会下跌。原因在于,股票下跌时,大家会担心投资安全,就去买安全资产。而美国政府债券则属于安全资产。


股票下跌时,高利率债券价格也会随之下跌。高利率债券在股票下跌是像股票,在股票上涨时,则像债券,跟债券市场同步。


大家都在猜测何时美联储会提高利率,但是因为现在的利率曲线上扬比较陡,所以一时短期利率上升对长期债券价格影响不会很大。长期债券价格主要受通货膨胀的预期影响,而目前估计通货膨胀率一时还升不上去。


当然,长期来看,利率上升是必然的,但这可能是一两年以后的事。


利率曲线一般随时间上扬,即长期债券利率比短期债券利率高。如果长期债券利率比短期债券利率低,则称为利率反转。利率反转一般是经济危机的前奏,但现在还没有这种迹象。


债券市场比股票市场更复杂,所以要花时间才能搞懂。中国的债券市场还没有成熟,但未来中国债券市场会需要很多这方面的人才。